信達(dá)證券（601059）股份有限公司姜文鏹,李晨近期對哈爾斯（002615）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《哈爾斯：盈利逐季改善可期，內(nèi)拓外延、品牌成長加速》，給予哈爾斯買入評級。

　　哈爾斯

　　事件：公司發(fā)布25年業(yè)績預(yù)告。公司預(yù)計(jì)25年歸母凈利潤實(shí)現(xiàn)0.55-0.81億元(同比-80.9%~-71.5%)，扣非后凈利潤實(shí)現(xiàn)0.56-0.83億元(同比-79.9%~-70.4%)；根據(jù)我們測算，單Q4歸母凈利潤中值約-0.32億元，扣非后歸母凈利潤中值約-0.31億元。

　　點(diǎn)評：我們預(yù)計(jì)受制于高基數(shù)、公司Q4收入或小幅承壓；盈利能力下滑主要系1)匯率波動影響，2)海外產(chǎn)能初期一次性投入較多、疊加部分剛性成本爬坡期間攤銷不足(初期成本較國內(nèi)高20%以上)，3)品牌建設(shè)期間仍需投入。展望未來，我們判斷行業(yè)仍在景氣周期，公司作為全球核心供應(yīng)商，26年訂單有望展望樂觀，且伴隨海外產(chǎn)能爬坡、盈利能力有望逐季改善。訂單展望樂觀，盈利復(fù)蘇可期。根據(jù)公司公告，25Q1-3前五大客戶金額同比-0.1%，其中YETI/PMI同比分別-21.3%/-1.5%，OWALA等新客戶維持高增趨勢。結(jié)合美國亞馬遜數(shù)據(jù)來看，Yeti/Stanley主要國家(美/加/英/德)25全年銷量同比+0.3%/+5.2%，Owala/Brumate/SimpleModern美國站同比分別+81.9%/+14.7%/-23.8%，下游品牌終端景氣延續(xù)，我們預(yù)計(jì)公司后續(xù)訂單支撐較強(qiáng)。目前泰國3000萬只產(chǎn)能均已投產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)26年泰國開工率有望表現(xiàn)優(yōu)異；此外，伴隨員工熟練程度提升(25Q4包裝工序人工效率已可與國內(nèi)拉平)、基礎(chǔ)配套供應(yīng)逐步完善，盈利能力有望穩(wěn)步修復(fù)。品牌想象空間廣闊，有望成為重要增量。保溫杯逐步轉(zhuǎn)型為彰顯個性的時(shí)尚配飾，兼具社交分享價(jià)值與悅己屬性。2025年公司品牌中心組織重構(gòu)&能力躍遷雙重升級，上新節(jié)奏由“半年一迭代”提速至“月度小改款、季度大上新”，并與故宮、新華社、哈爾濱文旅、合作藝人等知名IP頻繁聯(lián)動、推出聯(lián)名產(chǎn)品，與騰訊廣告等簽訂戰(zhàn)略合作，未來有望在IP經(jīng)濟(jì)持續(xù)升溫的背景下加碼布局。公司提出宏偉目標(biāo)，規(guī)劃28年品牌收入占比趨近于制造，我們預(yù)計(jì)OBM業(yè)務(wù)增速有望維持高增。

　　盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤分別為0.7、2.7、3.9億元，對應(yīng)PE估值分別為56.2X、14.6X、10.3X，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外需求修復(fù)不及預(yù)期、人民幣匯率超預(yù)期波動、競爭加劇。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級5家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為9.63。