【大河財(cái)立方消息】12月19日，華泰瑞思研報(bào)指出，美國(guó)11月CPI超預(yù)期降溫，主要分項(xiàng)均出現(xiàn)回落，背后原因是關(guān)稅影響相對(duì)溫和以及就業(yè)市場(chǎng)偏弱拖累通脹。CPI同比下行0.3pp至2.7%，低于預(yù)期的3.1%，核心CPI同比下行0.4pp至2.6%，亦低于預(yù)期。11月CPI環(huán)比增速(相對(duì)9月復(fù)合環(huán)比增速，下同)降至0.1%，核心CPI環(huán)比降至0.08%，也位于較低水平。截至北京時(shí)間23點(diǎn)10分，聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期上行1bp至63bp，2y、10y美債持平，美元指數(shù)微跌0.1%，標(biāo)普500上漲0.6%。

　　從分項(xiàng)來看，受關(guān)稅影響較大的分項(xiàng)多數(shù)放緩，新車二手車價(jià)格也較為溫和，推動(dòng)核心商品分項(xiàng)降溫；房租、醫(yī)療、娛樂、運(yùn)輸?shù)戎饕�服�?wù)分項(xiàng)均有放緩，也帶來核心服務(wù)通脹回落。具體來看：

　　半粘性通脹方面，關(guān)稅影響明顯下降，二手車價(jià)格略有升溫。受關(guān)稅影響較大的商品中，服裝、娛樂商品、家具通脹出現(xiàn)放緩，環(huán)比增速分別邊際下行1.09pp、0.64pp、0.09pp，而藥品價(jià)格小幅回升。二手車價(jià)格仍小幅升溫，但幅度較為有限，以復(fù)合增速口徑看新車環(huán)比增速邊際回落0.06pp至0.16%，二手車回升0.93pp至0.52%。

　　粘性通脹方面，核心服務(wù)環(huán)比下行0.16pp至0.08%，聯(lián)儲(chǔ)關(guān)注的核心服務(wù)ex住房分項(xiàng)邊際降溫。住房分項(xiàng)回落0.12pp至0.09%，其中房租回落0.13pp至0.06%，而等價(jià)租金持平于0.13%，學(xué)校住宿及酒店波動(dòng)較大，回落1.99pp至-0.64%。核心服務(wù)ex住房也整體回落，環(huán)比增速邊際下行0.22pp至0.07%，其中娛樂、運(yùn)輸、醫(yī)療分別回落0.68pp、0.28pp、0.24pp，僅教育通訊邊際升溫0.27pp。

　　非粘性通脹方面，能源與食品通脹也有所放緩。11月能源商品環(huán)比增速下行3.45pp至0.36%，主要來自油價(jià)的持續(xù)下跌，能源服務(wù)則邊際升溫。11月食品價(jià)格也放緩0.22pp至0.03%。

　　值得關(guān)注的是11月數(shù)據(jù)可能受到政府關(guān)門擾動(dòng)而存在較多噪音。勞工部通過實(shí)際調(diào)查采樣獲得大部分?jǐn)?shù)據(jù)，需要指出的是，調(diào)查員得到的是當(dāng)月絕對(duì)價(jià)格，而不是環(huán)比漲幅，因此CPI同比增速理論上不會(huì)受到政府關(guān)門影響。但由于政府關(guān)門，數(shù)據(jù)收集工作于11月14日星期五才恢復(fù)，而11月下半月已接近美國(guó)感恩節(jié)假期，或?qū)е螺^多價(jià)格受到感恩節(jié)假期打折促銷影響。

　　往前看，通脹是否持續(xù)超預(yù)期溫和有幾個(gè)觀察點(diǎn)。第一，數(shù)據(jù)噪音影響較大的一些品類是否會(huì)出現(xiàn)反彈。服裝、娛樂商品等商品價(jià)格受到感恩節(jié)打折影響，11月價(jià)格降溫幅度較大。此外，住房分項(xiàng)中的房租與等價(jià)租金通常較為同步，但11月前者明顯不及后者。第二，2026年1月季節(jié)性調(diào)價(jià)是否會(huì)反映2025年關(guān)稅的影響。美國(guó)較多企業(yè)在1-2月例行調(diào)整價(jià)格，2025年關(guān)稅帶來企業(yè)成本上升，需觀察1月季節(jié)性調(diào)價(jià)是否明顯偏高。

　　雖然11月CPI數(shù)據(jù)邊際推高聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期，但由于通脹和勞工數(shù)據(jù)噪音較大(參見《短期擾動(dòng)之外美國(guó)私人就業(yè)維持?jǐn)U張》，2025/12/17)，我們維持此前判斷，聯(lián)儲(chǔ)可能暫停降息進(jìn)行觀察(以及明年下半年降息1-2次的預(yù)測(cè))。

　　由于關(guān)稅稅率未進(jìn)一步上行，且關(guān)稅對(duì)通脹傳導(dǎo)沒有明顯時(shí)滯，關(guān)稅對(duì)通脹的影響較為溫和，美國(guó)高通脹的風(fēng)險(xiǎn)可控，但11月通脹的下行或因擾動(dòng)因素而被放大。明年1月會(huì)議前將公布的12月非農(nóng)和CPI數(shù)據(jù)受政府關(guān)門影響較小，能夠提供對(duì)于經(jīng)濟(jì)更加可靠的信息。因此，我們維持此前判斷，聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前處于觀察期，由于就業(yè)市場(chǎng)或逐步改善，明年1月聯(lián)儲(chǔ)將暫緩降息的基準(zhǔn)判斷，待新任聯(lián)儲(chǔ)主席上任后的明年下半年降息1-2次。

　　實(shí)習(xí)編輯:金怡杉|審核:李震|監(jiān)審:古箏